本文源自:券商研报精选

中枢不雅点

国内方面，1）内需发扬分化：上中游坐褥端改善显然，需求端汽车链显然好于投资链（地产基建），一手房世界及一线成交均低于24年同时。2）外需存在不细目性：据寰球时报征引路透社报谈，WTO文献骄气好意思国代表团已见知中加两国伸开营业征询，4月1日好意思国约略率公布《中好意思第一阶段经贸契约》审查成果、并于4月2日对非好意思落地平等关税。将来两周好意思国将冷静亮明对非好意思的营业策略底牌。往后看，4-5月是国内关于外需变化的不雅察期、6-7月才是策略决断期。

国际方面，1）5月好意思联储降息的可能性基本放置，6月后相机抉择。鲍威尔显然更怡悦确信强盛的硬数据（GDP、服务），且知道关税将减速通胀下行的节拍。当下鲍威尔对硬数据强盛和对通胀下行节拍放缓的判断完好稳妥了暂停降息的充分要求，除非不细目性冲破了服务或通胀的一环。鲍威尔反复强调不细目性，就意味着关税等策略落实后反而可能会加快行径。2）本次议息会议略鹰派，好意思股或仍有进一次第整可能。不外，常常复看，标普500指数诊疗20%傍边好意思联储就有望格调转鸽，Q2特朗普亦有望转向内务。

大类财富层面，1）Q2时刻好意思股逼迫跌势、回应2-3月失地的概率极高，择机战术型往复（看多主义）好意思股还是性价比不低的策略。2）Q1好意思元回调源自好意思国相对非好意思“上风逼迫”的叙事和关税溢价逼迫。但Q2上述身分或边缘逆转，进而好意思元指数可能反弹。若好意思元反弹对Q2好意思股亦然一种正向带动。3）Q2出口压力若上升或对国内风险财富酿成顷然料理，待策略加码后商场或再次迎来Risk-on。

国内方面，1）内需发扬分化：近期国内高频数据持续骄气内需发扬分化，其中上中游坐褥端改善显然，尤其是铁水、高炉、水泥等上游产量和开工率的环比上行斜率显然改善，但在需求端汽车链显然好于投资链（地产基建），一手房世界及一线成交均低于24年同时。2）外需存在不细目性：决定外需走向的关键时点行将到来，据寰球时报征引路透社报谈，WTO文献骄气好意思国代表团已见知中加两国伸开营业征询，4月1日好意思国约略率公布《中好意思第一阶段经贸契约》审查成果、并于4月2日对非好意思落地平等关税。换言之，将来两周好意思国将冷静亮明对非好意思的营业策略底牌。掂量在好意思国对华亮明营业底牌后，国内才会加大内需策略现实力度、以进一步对冲外需下滑对经济增速的连累，但4-5月是不雅察期、6-7月才是策略决断期。3）2月好意思国对华关税落地以来，东谈主民币相对一揽子货币略有贬值。4月好意思国全面落地对非好意思国度的加征关税详备有缱绻后，好意思元或迎反弹、东谈主民币或略有压力。Q2出口压力若上升也或对国内风险财富酿成顷然料理，待策略加码后商场或再次迎来Risk-on。

国际方面，1）5月好意思联储降息的可能性基本被鲍威尔放置，6月后相机抉择。鲍威尔语言和答记者问涌现的信息骄气，在强盛的硬数据（GDP、服务）和疲弱的软数据（经济、通胀走访预期）之间，鲍威尔显然更怡悦确信前者，且知道关税将减速通胀下行的节拍。当下鲍威尔对硬数据强盛和对通胀下行节拍放缓的判断完好稳妥了暂停降息的充分要求，除非不细目性冲破了服务或通胀的一环。往后看，5月约略率持续暂停降息，但鲍威尔反复强调不细目性，就意味着关税等策略落实后反而可能会加快行径。2）本次议息会议略鹰派，好意思股或仍有进一次第整可能。不外，常常复看，标普500指数诊疗20%傍边好意思联储就有望格调转鸽，加上Q2特朗普亦有望转向内务，因此，Q2时刻，好意思股逼迫跌势、回应2-3月失地的概率极高，从现在种种财富看，择机战术型往复（看多主义）好意思股还是性价比不低的策略。3）Q1好意思元回调源自好意思国相对非好意思“上风逼迫”的叙事和关税溢价的逼迫。但Q2上述身分或边缘逆转，进而好意思元指数可能反弹。若是好意思元反弹，不放置可能对Q2好意思股亦然一种正向带动。

大类财富发扬追踪（3月17日——3月21日）

职权：

1）A股商场：颤动回调。

2）港股商场：颤动下落。

3）好意思股和其他：好意思股三大指数、欧洲股市高潮。

债券：

1）国内：短长端收益率上行趋势暂缓。

2）国际：好意思国10债收益率、欧元区主要国度10债收益率下行。

大量：

国际原油价钱、黄金价钱高潮。

外汇：

好意思元走强，东谈主民币汇率走弱。

货币流动性追踪（3月17日——3月21日）

下周靠近策略预期成立窗口

流动性复盘：

本周资金面平衡偏松，央行聚会3天OMO净投放提振商场厚谊，资金利率线上后下；存单收益最初上后下，窄幅颤动。

货币商场：

资金利最初升后降，全体波动上行。

政府债刊行与缴款：

本周，政府债刊行4245.17亿元，其中国债刊行3378.1亿元、处所债刊行867.07亿元。国债净缴款4195.2亿元、处所债净缴款637.9亿元，政府债净缴款共计4833.1亿元，较上周减少194.6亿元。

同行存单：

存单价钱全体窄幅波动、一二级商场价钱周内先下后上全体下行。

正文

一、宏不雅周不雅点（3月23日）

国内方面，1）内需发扬分化：近期国内高频数据持续骄气内需发扬分化，其中上中游坐褥端改善显然，尤其是铁水、高炉、水泥等上游产量和开工率的环比上行斜率显然改善，但在需求端汽车链显然好于投资链（地产基建），一手房世界及一线成交均低于24年同时。2）外需存在不细目性：决定外需走向的关键时点行将到来，据寰球时报征引路透社报谈，WTO文献骄气好意思国代表团已见知中加两国伸开营业征询，4月1日好意思国约略率公布《中好意思第一阶段经贸契约》审查成果、并于4月2日对非好意思落地平等关税。换言之，将来两周好意思国将冷静亮明对非好意思的营业策略底牌。掂量在好意思国对华亮明营业底牌后，国内才会加大内需策略现实力度、以进一步对冲外需下滑对经济增速的连累，但4-5月是不雅察期、6-7月才是策略决断期。3）2月好意思国对华关税落地以来，东谈主民币相对一揽子货币略有贬值。4月好意思国全面落地对非好意思国度的加征关税详备有缱绻后，好意思元或迎反弹、东谈主民币或略有压力。Q2出口压力若上升也或对国内风险财富酿成顷然料理，待策略加码后商场或再次迎来Risk-on。

国际方面，1）5月好意思联储降息的可能性基本被鲍威尔放置，6月后相机抉择。鲍威尔语言和答记者问涌现的信息骄气，在强盛的硬数据（GDP、服务）和疲弱的软数据（经济、通胀走访预期）之间，鲍威尔显然更怡悦确信前者，且知道关税将减速通胀下行的节拍。当下鲍威尔对硬数据强盛和对通胀下行节拍放缓的判断完好稳妥了暂停降息的充分要求，除非不细目性冲破了服务或通胀的一环。往后看，5月约略率持续暂停降息，但鲍威尔反复强调不细目性，就意味着关税等策略落实后反而可能会加快行径。2）本次议息会议略鹰派，好意思股或仍有进一次第整可能。不外，常常复看，标普500指数诊疗20%傍边好意思联储就有望格调转鸽，加上Q2特朗普亦有望转向内务，因此，Q2时刻，好意思股逼迫跌势、回应2-3月失地的概率极高，从现在种种财富看，择机战术型往复（看多主义）好意思股还是性价比不低的策略。3）Q1好意思元回调源自好意思国相对非好意思“上风逼迫”的叙事和关税溢价的逼迫。但Q2上述身分或边缘逆转，进而好意思元指数可能反弹。若是好意思元反弹，不放置可能对Q2好意思股亦然一种正向带动。

国内：

1）与旧年12月比较，2025年1-2月需求侧景气度改善但坐褥端出现回落。1-2月工业加多值同比增速为5.9%（前值6.2%），服务业坐褥指数同比增速为5.6%（前值为6.5%），均有所回落。1-2月工业加多值、服务业坐褥指数同比增速鉴别为5.9%、5.6%，而2024年1-2月二者的增速鉴别为7.0%、5.8%；1-2月出口、社零、固定财富投资同比增速鉴别为2.3%、4.0%、4.1%，而2024年1-2月三者增速则为7.1%、5.5%、4.2%。供需各项中枢目的增速均显然低于2024年同时。1-2月固定财富投资增速回升。1-2月固定财富投资累计同比4.1%，前值为3.2%。按组成来看，建筑安设工程、开拓工用具购置、其他用度测算累计同比增速鉴别为1.1%、18.0%、3.6%，前值鉴别3.5%、15.7%、-4.2%，除建筑安设工程外均有所回升。基建投资、房地产开发投资、制造业投资增速有所改善。1-2月份，世界城镇走访逍遥率平均值为5.3%，2月份世界城镇走访逍遥率为5.4%，比上月上升0.2个百分点。

国际：

1）3月19日，好意思联储召开议息会议，保管联邦基金主义利率区4.25%-4.50%不变，4月1日起放缓缩表次第，减握好意思国国债速率由250亿好意思元/月降至50亿好意思元，减握MBS速率保管在350亿好意思元/月不变。好意思联储下调本年经济预期、上调通胀预期，稍许上调本年逍遥率预期，2025-2027年本色GDP增速预期中值鉴别为1.7%、1.8%和1.8%（12月预期鉴别为2.1%、2.0%和1.9%），2025-2027年中枢PCE增速预期中值鉴别为2.8%、2.2%和2.0%（12月预期鉴别为2.5%、2.2%和2.0%），2025-2027年逍遥率预期中值鉴别4.4%、4.3%和4.3%（12月预期鉴别为4.3%、4.3%和4.3%），2025-2027年联邦基金利率预期中值鉴别3.9%、3.4%和3.1%（12月预期鉴别为3.9%、3.4%和3.1%）。回看2019年5月和2024年5月两轮QT Taper，均发生在好意思国债务压力偏高、金融要求偏紧阶段，且彼时好意思股商场均出现了一定的诊疗压力，因此咱们觉得本轮Taper也在一定经过上起到了安抚商场厚谊、缓释债务压力的作用。在强盛的硬数据（GDP、服务）和疲弱的软数据（经济、通胀走访预期）之间，鲍威尔显然更怡悦确信前者，且知道关税将减速通胀下行的节拍，自己就示意了鹰派的态度。

二、大类财富总体回来（3月17日-3月21日）

职权：

1）A股商场：颤动回调。

2）港股商场：颤动下落。

3）好意思股和其他：好意思股三大指数、欧洲股市高潮。

债券：

1）国内：短长端收益率上行趋势暂缓。

2）国际：好意思国10债收益率、欧元区主要国度10债收益率下行。

大量：

国际原油价钱、黄金价钱高潮。

外汇：

好意思元走强，东谈主民币汇率走弱。

三、货币流动性追踪周报（3月17日-3月21日）

下周靠近策略预期成立窗口

流动性复盘

本周资金面平衡偏松，央行聚会3天OMO净投放提振商场厚谊，资金利率线上后下；存单收益最初上后下，窄幅颤动，访佛后半周大行融出限度显然回升，或指向银行欠债端出现一定企稳趋势。

公开商场操作方面，本周公开商场全口径净投放3785亿元。其中，7天逆回购投放14117亿元，到期5262亿元，同时还有MLF到期3870亿元，国库定存到期1200亿元。下周将有14117亿元7天逆回购到期，此外MLF续作、买断式逆回购投放限度，以及国债买卖能否重启等均值多礼贴。

货币商场

资金利最初升后降，全体波动上行。本周DR001、R001、DR007、R007波动加大，其中DR001下行 0.13BP 至 1.78%，R001 上行7.94BP 至 1.87%，DR007 上行7.82BP 至 1.89%，R007 上行12.4BP 至 1.95%。流动性分层繁荣加重：R001-DR001，R007-DR007鉴别为8.79BP（上周0.72BP）、6.21BP（上周1.64BP）。SHIBOR隔夜利率、7天利率走向分化，周均值鉴别较上周变动-0.86BP、4.96BP至1.78%、1.82%。

往复量方面，银行间质押式回购周均成交额60413亿元，比上周加多2756亿元。其中，R001周均成交额51672亿元，平均占比85.53%；R007 周均成交额7145亿元，平均占比11.83%。上交所质押式回购日均成交额19954亿元，较上周减少70亿元。其中，GC001日均成交额17955亿元，平均占比89.98%；GC007日均成交额1999亿元，平均占比10.02%。

政府债刊行与缴款

本周，政府债刊行4245.17亿元，其中国债刊行3378.1亿元、处所债刊行867.07亿元。国债净缴款4195.2亿元、处所债净缴款637.9亿元，政府债净缴款共计4833.1亿元，较上周减少194.6亿元。

同行存单

存单价钱全体窄幅波动、一二级商场价钱周内先下后上全体下行。一级商场上，1M、3M、6M周均刊行利率鉴别下行0.89BP、4.98BP、5.75BP至2.09%、2.06%、2.04%。二级商场上，1M、3M、6M、9M、1Y存单收益率周均值鉴别下行0.9BP、-5.0BP、-4.8BP、-4.7BP、-3.1BP 至 2.02%、1.96%、1.96%、1.96%、1.96%；各品级存单收益率下行，AAA、AA+、AA 品级 1 年期存单收益率鉴别变动-3.1BP、-3.5BP、-2.9BP 至 1.96%、2.02%、2.11%。

汇率变动

本周，好意思元指数颤动走高，东谈主民币兑好意思元汇率波动不大。以周均值计，东谈主民币中间价较上周增值0.01%至7.1726，即期汇率增值0.08%至7.2368，离岸东谈主民币增值0.07%至7.2385。

四、下周重心数据和事件预测

风险辅导

国内策略落实力度超预期；国际经济衰竭超预期。

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职守裁剪：郭明煜